《星岛》记者 洪雨欣  深圳报道

11月4日，国联民生（601456.SH/01456.HK）一则公告，为“国联+民生”这桩并购补上了最后一块拼图。

公告称，国联期货以换股方式吸收合并民生期货，民生证券原持有的民生期货100%股权将全部转换为国联期货股份；国联期货注册资本增至9.49亿元，民生证券持股52.57%。

▲来源：国联民生公告

至此，母公司国联民生聚焦自营，财富管理、资管、投行、公募、另类、私募、海外、期货由专业子公司承接的“一总部+八大专业子公司”架构完成搭建。

但架构收官还并未体现整合后的整体效果。国联民生2026年三季报里21.08亿元的归母净利润，还没有期货这一块业务；而已经并表的几块业务，表现也参差不齐。

某头部期货公司负责人向《星岛》表示，对中小期货机构而言，通过并购整合，机构之间能够实现资源协同、优势互补，充实资本实力，满足业务准入门槛，进而承接规模更大的业务与订单。但整合过程同样伴随挑战：并购主体之间存在企业文化、人事及管理制度差异，短期或将产生内部磨合成本与管理摩擦。

不仅期货业务，从国联民生前三季度各板块的表现来看，该公司的整合大考或许才刚刚开始。11月5日下午，《星岛》就并购后的业务协同、业务预期等问题致电并致函国联民生投资者关系部门，截至发稿，公司未予回复。

耗时三个月的架构重组

国联民生在公告中指出，此次整合目的在于化解同业竞争。

具体来看，本次交易完成后，国联期货继续存续并承继民生期货全部资产、负债、业务、人员、合同、资质及其他一切权利与义务；民生期货依法解散并注销法人资格，其分支机构变更为国联期货的分支机构。

股权方面，交易完成后，国联期货注册资本将相应增至 948,697,867 元，其中民生证券持股498,697,867 股，占比 52.57%；国联集团、国联物资、上海颢融持股数量不变，持股比例分别降至 44.46%、0.84%、2.13%；国联期货的控股股东由国联集团变更为民生证券，公司将按会计准则相关规定将国联期货纳入合并范围。

国联、民生证券合并后整体架构调整的技术细节并不复杂，值得留意的是时间密度：2026年初至今，从股权归集完成到架构落地，前后不过三个多月。

7月29日，国联民生通过司法拍卖竞得泛海控股持有的民生证券242.43万股股份，占民生证券总股本的0.02%，持有民生证券股权比例由99.98%提升至100%，民生证券正式成为全资子公司。

8月10日，国联民生财富管理业务相关资产无偿划转至民生证券，同时将民生证券的固定收益、权益投资业务划转回母公司；民生证券注册资本由115.10亿元减至15.10亿元，完成“资本随业务划转”。

8月29日，国联创新投资吸收合并民生证券投资；10月29日，国联民生资本与民生股权投资基金管理公司合并，中民创兴40%股权无偿划转；11月4日，期货整合方案落地。

加上此前已调整定位的国联民生承销保荐、国联证券（香港）、国联证券资管、国联基金，八块业务的分工至此划清。

整合动作密集落地，但二级市场并未给出“积极”回应。近三个月的整合期内，国联民生A股累计下跌6.81%，港股累计跌幅达16.62%。截至11月9日收盘，国联民生A股报 8.38 元/股，较年初的 10.16 元跌17.52%；港股报3.32港元/股。

▲来源：雪球，国联民生A股月度K线

不过，有业内人士指出，这并不能说明国联与民生的合并的价值大小，股价的波动更大的因素在于市场资金风向。《星岛》整理发现，今年同样处于整合推进中的国泰海通与中金公司，股价表现亦乏善可陈。国泰海通A股年内累计跌 17.58%，港股累计跌幅20.4%；中金公司年内累计跌19.69%，港股累计跌7.29%。

整合红利分布不均

从国联民生近期发布的三季报来看，整体合并效果已在业绩端体现，但各业务板块表现则参差不齐。

2026年前三季度，国联民生营业收入67.39亿元，同比增长11.61%；归母净利润21.08亿元，同比增长19.59%；扣非净利润增速21.78%；基本每股收益0.37元，加权平均净资产收益率3.95%，同比提升0.21个百分点。但环比来看，国联民生第三季度单季营收环比下降20.1%，净利润环比下降24.3%。

▲来源：国联民生三季报

分业务来看，国联民生经纪业务是同比增长最快的板块：前三季度收入21.2亿元，同比增长35.3%，占营收31.4%。

有市场人士指出，券商经纪业务增长主要来自市场整体放量，《星岛》根据同花顺财经数据计算，A股市场前三季度日均成交额约2.57万亿元，同比增长约55%。

投行业务数据则反差较大。财报显示，国联民生前三季度投行收入为6.8亿元，同比微降0.7%；据东吴证券研报，同期股权承销规模66.3亿元，同比增110.9%，排名行业第14，其中IPO5家、募资41亿元，再融资5家、承销25亿元。同时，公司前三季度债券主承销规模为1190 亿元，同比下降9.1%，排名行业第23；其中地方政府债、公司债、ABS 承销规模分别为 477 亿元、368 亿元、287 亿元。

某券商市场总监告诉《星岛》，从上述投行业务收入组成来看，该券商虽然股权承销规模大增，但行业当前股权承销费率持续承压从而导致收入增长幅度有限；同时，债券承销规模同比下滑，且低费率地方债占比较高，也可能让债券端收入同比形成拖累，从而导致其投行业务的整体收入的同比下滑。

另外，资管业务方面，截至三季度末，国联民生该板块的手续费净收入6.1亿元、同比增长16.0%。东吴证券研报披露，国联基金资管总规模1662亿元、同比增长11.92%，非货公募1383亿元、同比增长12.90%。自营与公司整体营收增速基本同步，投资收益31.65亿元、同比增长12.87%。

作为新“国九条”颁布后首单券商市场化并购的落地主体，国联民生被市场视为证券行业整合的“样本案例”。

国联集团党委书记、董事局主席许可此前表示，整合后的国联民生证券将聚焦“产业投行”战略，整合优势资源和人才，完善构建适合新质生产力发展的全生命周期金融服务体系，更好服务区域、板块发展，助力建强企业、优化产业，加强“投资+投行+投研”联动，打造长三角产融协同标杆。

但就目前情况来看，资产划转公告可以在三个多月的时候全部发完，但人员归属、系统对接、风控口径、考核机制却需要更长时间磨合。架构搭建完后的业绩表现，或许才是检验国联民生整合成色的最终标准。

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